不出海就出局？资产负率高企钧达股份港股IPO筹集“弹药”

A股公告拟港股上市9个月后，10月14日，钧达股份在港股披露了招股书。

当前光伏产业正处于深度调整周期，且短期内看不到反转的迹象，此次谋求港股上市，钧达意图明显:借由港交所的融资平台，募集得到海外市场开拓的“弹药”。

首当其冲的是建设年产能5GW的海外电池光伏工厂，以及加强海外销售业务及分销渠道的建设。

在传统专业光伏电池企业纷纷向垂直一体化转型的浪潮中，钧达是为数不多坚持专业化技术路线的企业，始终聚焦于电池片的生产，并成功吃到了P型向N型转型的红利。

但好景不长，2023年末至2024年，N型TOPCon已经成为绝对的主流技术路线后，钧达先发优势不再，陷入与光伏同行们激烈竞争当中。

从财务状况来看，钧达在港股上市融资迫在眉睫，早在2020年时，钧达负债率还仅为43.59%。2021年~2023年，钧达资产负债率持续在70%以上，分别为73.33%、88.45%、74.39%。

招股书显示，截至上半年末，钧达股份资产负债率达到73.04%，而公司账上现金流及现金等价物为19.39亿元，但流动负债却高达48.85亿元。

光伏下行周期寻求上市

2021年，钧达股份收购捷泰科技正式切入光伏电池行业。

凭借着N型TOPCon的先发优势，钧达股份一改先前亏损局面，在2022年和2023年连续实现盈利。2022年，钧达股份归母净利达到8.2亿元，2023年前三季度达到16亿元的利润水平。

除了技术上的领先优势，钧达更为重要的是聚焦专业化路线，不与组件企业“抢饭碗”，因而背靠晶科、隆基等组件厂商，TOPCon电池出货量才得以节节攀升。

光伏企业一体化的优势在于光伏景气周期内，可以赚得市场更多利润，但一体化之后，也意味着与原有的组件客户成为竞争对手，不会再将其作为优先采购对象。

2022年以前，通威股份长期占据电池片和硅料出货量双料冠军，2024年上半年通威滑落至第三名，爱旭则跌落至第四名。

夹缝生存的钧达股份则聚焦专业化路线，享受了一年多的TOPCon红利，但到2024年光伏泥沙俱下，钧达也难以幸免。

2024年上半年，钧达股份净亏损达到1.66亿元，2023年同期为净利润9.56亿元。更为严峻的是毛利率在上半年转负，录得-0.4%，这也意味着公司宁可亏损也要保住出货量。

招股书中解释，毛利率下降主要原因为光伏电池售价的下降速度快于原材料成本的下降速度，部分非硅(如银浆)成本上涨。此外，硅片价格波动亦可能对毛利率造成不利影响。

上半年钧达股份出货量达到19.2GW，相比于去年同期有不小的增长，但环比2023年下半年的18.56GW却基本持平。

尽管如此，这一成绩仍优于前五大电池供应商的均值，InfoLink Consulting数据显示，今年上半年前五大电池片供应商的总出货量为77.96 GW，同比下滑约7-8%，结束了过去数年高速增长的趋势，一体化企业在下行周期受到的市场冲击更大。

从招股书透露的信息显示，钧达股份似乎不愁订单。根据钧达与主要客户签订的合作框架协议显示，2024年采购的光伏电池总数量超过钧达截至最后实际可行日期的光伏电池年度产能。即使钧达的客户订单其后超出最低采购量，预计随着产能扩大，于2024年能够提供框架协议项下所承诺数量的产品。

截至2024年上半年，钧达股份光伏电池片年化产能为43.3GW，均为TOPCon电池产能。

进入第四季度，光伏景气度仍较为低迷，电池、组件价格仍在下滑。中国有色金属工业协会硅业分会截至10月10日的价格信息显示，M10单晶TOPCon电池片成交价降至0.27元/W，182mmTOPCon双面双玻组件价格降至0.7元/W。

不仅于此，部分项目还出现投标价格低于0.6元/W的现象，行业所面临的“价格战”仍在延续。

出海成为不得已的选择

面对当前的不利局面，钧达给出的破局之道是加大出海力度，重点关注与国内市场相比利润率更高的地区。

钧达光伏电池出海，算是赶上了末班车，过去数年，钧达股份旗下捷泰科技的电池片业务几乎都在国内，相比于早已实现全球产能布局的光伏龙头们，钧达股份稍慢了一步。

招股书显示，去年钧达境外销售收入仅占4.7%，今年上半年上升至13.8%，并持续上升。

尽管海外销售占比持续提升，但钧达并未披露出货数据有多少是销往国内组件大厂的海外产能，还是真正的海外客户，招股书中也未透露海外客户的毛利率情况，仅透露钧达成功开发了东南亚和欧洲等地区客户。

由于国际贸易形势变化将对光伏行业竞争格局产生深度影响，光伏产能全球布局是大势所趋，钧达的光伏“前辈”们早已走向全球，适应各个国家的政策和需求。

钧达股份相关负责人在接受21世纪经济报道记者采访时表示，搭建国际化资本运作平台是公司推进国际化战略的重要环节，此次赴港上市可以解决海外项目所需境外资金问题，并为公司合作伙伴提供更多产融合作渠道。

今年6月，钧达股份与阿曼投资署共同签署《投资意向协议》，拟在阿曼投资建设年产10GW高效光伏电池产能。次月，钧达股份宣布在阿曼苏丹国苏哈尔自贸区开始投建年产5GW高效电池项目。

目前双方仍在就该项目进行讨论，尚未订立任何具法律约束力协议，因此，固定时间表或产能计划尚未落实，二者日后均可能进行磋商及更改。

若双方通过订立最终协议继续开发拟定项目，钧达估计该项目的总投资金额可能约为7亿美元，目前预计该项目的一期(预计年化产能为5 GW)将于2025年年底前开始商业生产。

若进展顺利，钧达股份有意将海外产能提升至10GW。

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